El análisis

Respuestas del BCE ante la inflación

La intervención del banco regulador de la Zona Euro va justamente en la dirección contraria de la que indican los principales manuales de política económica

EL presidente del Banco Central Europeo (BCE) anunciaba a finales del verano que todavía podría haber otro cuarto de punto de subida en el tipo de interés oficial. Se trataba de una medida preventiva, que pretendía anticiparse a los indicios de una más que probable subida de los precios, pero que nunca se llevó a cabo debido a su fatal coincidencia con la crisis de las hipotecas en Estados Unidos. Los bancos centrales de ambos lados del continente decidieron acudir en ayuda de su desconcertado sector financiero inyectando la liquidez que, por desconfianza, la banca privada se negaba a prestarse entre sí.

La medida no ha servido para hacer desaparecer la sensación de insuficiencia de dinero y, como se esperaba, los precios, que crecían al 1,7 por ciento en agosto, comenzaron a descontrolarse en el mes de septiembre. Durante este mes crecieron a una todavía modesta tasa de variación del 2,1 por ciento, aunque sobrepasando de puntillas el objetivo de inflación fijado por el propio organismo regulador comunitario en el 2 por ciento.

La situación no llegaba a ser preocupante y, desde luego, nada comparable con la inquietud generada por el peligro de contagio por la crisis de las subprime, aunque al mes siguiente el aumento de los precios alcanzaba el 2,6 por ciento y en noviembre se llegaba al 3,1. En España la evolución ha sido todavía mucho peor, puesto que hemos pasado desde el 2,2 por ciento en el mes de agosto al 4,1 en noviembre, lo que ha significado volver al dichoso diferencial de un punto en la inflación comparada con nuestros vecinos y principales socios comerciales.

La inflación ha decidido reclamar el protagonismo que hasta hace un año tenía el excesivo endeudamiento de las familias. Es una mala noticia porque significa que es alta, y por lo tanto insolidaria, o porque es mayor que en otros sitios, y por lo tanto reflejo de un problema de pérdida de competitividad o de ineficiencia. En este caso es además compañera de viaje de una amenaza de recesión, lo que ha llevado a los alarmistas a resucitar el fantasma de la estanflación, es decir, el fatídico binomio recesión más inflación de los 70, aunque en opinión de la Reserva Federal, esperemos que acertada, se trata de un planteamiento decididamente injustificado.

La respuesta del BCE puede calificarse de tratamiento de choque, puesto que con la inyección de 350.000 millones de euros en la subasta del pasado día 12, que es algo así como tres veces el PIB de Andalucía, manda una clara señal de que se está dispuesto a atender todas las necesidades de liquidez que se planteen. Se trata del tipo de intervención que cabía esperar en el contexto de su estrategia monetaria, es decir, mantener el tipo de referencia en el 4 por ciento y proporcionar al sistema tanta liquidez como sea necesaria mediante subastas.

Al final la adjudicación se fijó en el 4,2 por ciento y el efecto inmediato fue que el Euríbor, que se aproximaba a la barrera del 5 por ciento, comenzó a descender de manera inmediata. A primera vista todo suena perfectamente, si no fuera por dos razones. La primera es que la opción de fijar el tipo de interés y adaptar la oferta de dinero a las oscilaciones de la demanda es razonable siempre que las intervenciones tengan carácter esporádico, es decir, que el problema se perciba como transitorio y controlable.

Se trata de un punto en el que los analistas no terminan de ponerse de acuerdo, aunque todo el mundo reconoce que estamos ante un problema de naturaleza mundial e impulsado por el encarecimiento de los alimentos y de las materias primas energéticas y no energéticas, sobre el que no hay expectativas de cambio a medio plazo.

La segunda es que la intervención del banco regulador de la Zona Euro va justamente en la dirección contraria de la que indican los manuales de política económica. En caso de inflación lo que hay que hacer es elevar los tipos de interés y/o reducir la cantidad de dinero en circulación y da la impresión que, con esta forma de actuar, el BCE hubiera sucumbido a la presión de la coyuntura, relajando su esquema de prioridades en el que lógicamente el control de la inflación figura en primer lugar y, después, todo lo demás.

Es como si pensara que no es buen momento para endurecer el tipo de ajustes que habría que pedirle a la economía y que es preferible aceptar una inflación algo mayor, antes que apretar todavía más el cinturón a las endeudadas familias y, de rebote, aumentar las dificultades de las inmobiliarias para encontrar clientes y de los bancos para frenar el aumento de la morosidad. Pero por si alguien se hacía ilusiones, la comparecencia de Jean-Claude Trichet, presidente del BCE, el pasado miércoles en el Parlamento Europeo se ha cerrado con el claro mensaje de que la evolución de los tipos de interés dependerá del comportamiento de los precios.

Esto significa, por un lado, que si se mantiene la inflación no solamente no se iniciará el esperado descenso de tipos, sino que hay que preparase para nuevas subidas. Por otro, que el Banco Central Europeo dejará de intervenir en la coyuntura, puesto que con ello sólo se conseguiría demorar, pero también endurecer, los ajustes que necesariamente tiene que realizar la economía.

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