Esta semana pasada el economista francés Thomas Piketty y un grupo de más de 100 economistas de España y seis países europeos han publicado en siete de los periódicos europeos más importantes un manifiesto en el que proponen que el Banco Central Europeo (BCE) condone la deuda pública que mantiene en el activo de su balance, para recuperar la capacidad fiscal de los gobiernos e impulsar su crecimiento. Alternativamente plantean canjear la deuda actual por deuda perpetua con cupón cero. La cancelación de la deuda estaría condicionada a que los gobiernos inviertan el mismo importe.

La respuesta de Bruselas y Frankfurt fue contundente. Christine Lagarde, presidenta del BCE, respondió que la propuesta era inconcebible e ilegal. Luis de Guindos, vicepresidente del BCE, afirmó que no solamente era ilegal, sino que también carecía de sentido económico. La Comisión Europea (CE) la rechazó. El Gobierno Español, a través de la ministra de economía Nadia Calvillo, adujo que era inoportuna. La propuesta abrió un debate en los medios de comunicación . No era la primera vez, en el ámbito académico existían propuestas similares y en Italia se había hecho en el año 2020.

El debate tiene su origen en la impotencia y agotamiento de la política monetaria del BCE para conseguir los objetivos de estabilidad de precios y crecimiento. En los últimos años la política monetaria ha trabajado en soledad, sin el suficiente apoyo de la política fiscal y de las políticas estructurales, tantas veces reclamadas por Mario Draghi. Por otra parte la capacidad de la política fiscal expansiva está limitada por el alto endeudamiento público acumulado y por las exigencias del Pacto de Estabilidad y Crecimiento. Para resolver la limitaciones de la política monetaria, el BCE ha ampliado los instrumentos de intervención con otros no convencionales como los programas de compra de deuda pública ( PSPP, PEPP) o las líneas de financiación a a banca a medio plazo (Tltro). Por otra parte, para aumentar la capacidad fiscal se han suspendido temporalmente los límites del déficit y deuda pública exigidos por el Pacto de Estabilidad y Crecimiento.

Tiempo de reflexión

Las dos últimas crisis han puesto de manifiesto la interdependencia y la línea difusa que hay entre la política monetaria y la fiscal. La falta de coordinación entre ambas puede limitar su eficacia en la consecución de los objetivos de estabilidad y crecimiento. Coordinación extremadamente difícil al no coincidir siempre ni los objetivos ni los decisores: responsables técnicos en el caso del BCE y políticos en el gobierno. A todo esto hay que añadir el estatuto de independencia del BCE de los poderes políticos. El debate y la reflexión están abiertos.

El BCE está procediendo a una profunda reflexión en torno a la adecuación de su estrategia monetaria. El Consejo Europeo y la Comisión tienen en su agenda la revisión de las políticas fiscales y presupuestarios derivadas del Pacto de Estabilidad y Crecimiento, así como las mayorías requeridas para la toma de decisiones. ¿Si es así a qué se debe el tajante rechazo de la propuesta de los 100 economistas?

El error de la propuesta quizás esté en su enfoque parcial, en su inoportunidad y en no haber contemplado las consecuencias y limitaciones institucionales, económicas y políticas. El problema de la insuficiencia de las políticas de demanda no se puede focalizar tan sólo en el balance del BCE. Precisamente los cambios más significativos, responsables y arriesgados para salvar la UE y el Euro se han tomado desde el BCE, con Mario Draghi como presidente . El análisis sobre la insuficiencia de las políticas de demanda hay que plantearlo con un enfoque más amplio e integrador, que abarque los problemas estructurales e institucionales de la UE, así como las políticas de demanda y estructurales. Plantear que la solución a los problemas de insuficiencia de las políticas de demanda se resuelven condonando la deuda que los estados mantienen con el BCE no deja de ser una propuesta simple y arriesgada, que no contempla la complejidades legales, económicas y políticas que conlleva.

Que la propuesta es ilegal es evidente. Aunque la palabra condonación de deuda no figura explícitamente, el articulo123 del Tratado prohíbe cualquier forma de financiación a entes públicos. La condonación de la deuda es la fuente de financiación más generosa de todas, ya que no exige contraprestación alguna.

La reputación del BCE

Por otra parte, la condonación de la deuda en poder del BCE tiene significativas implicaciones económicas, institucionales y políticas. Al condonarse la deuda se destruye una parte del activo del balance de BCE, generándose pérdidas con cargo a recursos propios. Aunque técnicamente un banco central puede operar con pérdidas y recursos propios negativos, no lo hará con normalidad. La percepción de posible insolvencia por los agentes económicos puede condicionar la eficiencia y eficacia de la política monetaria en la consecución de los objetivos. La situación de recursos propios negativos daña la imagen y reputación del banco central, la confianza de los agentes económicos y la capacidad para gestionar adecuadamente las políticas monetarias y conseguir el objetivo de estabilidad de precios. La FED tiene prohibido operar con recursos propios negativos y el BCE durante un tiempo prolongado. Es uno de los puntos que el BCE analiza y explícita en sus informes de convergencia.

Hay tres maneras de restablecer el nivel de recursos propios: a través de la generación de beneficios, creando más dinero mediante la ampliación de la base monetaria y capitalizando el banco con la ayuda del Gobierno. La primera implica demasiado tiempo y no siempre es posible, la segunda mediatiza la utilización de la política monetaria para combatir la inflación y la tercera va contra la independencia del BCE. La condonación de la deuda nunca es gratis. Acaban pagando los tenedores de euros y de activos financieros en euros, a través de la depreciación de la moneda o de la inflación provocada. La posición de fortaleza actual del euro y su efecto deflactor sobre los precios podría invertirse. Por otra parte, la desconfianza generada por la insolvencia del BCE aumentaría las primas de riesgo de los países del sur, más endeudados, encareciendo sus costes de financiación. Y es que la credibilidad, reputación y confianza de un banco central es su activo más valioso.

Y por último se debe de contemplar la viabilidad política de la propuesta. Los porcentajes de deuda de cada país en el balance del BCE no son estrictamente proporcionales al capital aportado por cada país. El BCE ha comprado más deuda de los países más débiles, con mayor prima de riesgo. La condonación de deuda afectaría a los países de una manera desigual. Alemania y los países frugales, por principio, no aceptarán la condonación de la deuda. Ya tienen bastante con haber aceptado, a regañadientes y con gran oposición, los 750.000 millones de euros del Next Generation UE y su financiación a través de la emisión de deuda europea.

Y por último la propuesta resulta inoportuna en un momento o en el que el fondo europeo Next Generation ,qué tanto puede favorecer a España e Italia, está pendiente de aprobación por los parlamentos nacionales y las propuestas nacionales por la Comisión y el Consejo Europeo. Difícilmente Italia y España van a ganar la confianza y credibilidad de Alemania y los países frugales si en el momento de su aprobación planteamos que el BCE condone nuestra deuda para poder seguir gastando aún más.