Joaquín Aurioles

La nueva estrategia monetaria europea

Draghi se ha terminado mostrando como un rebelde frente a las tesis ortodoxas de Alemania Pocos dudan de que el BCE también comprará deuda pública antes de que termine el año

LA ortodoxia fiscal y monetaria que desde Alemania se ha intentado, y conseguido, imponer sobre el resto de la Eurozona viene sufriendo desde hace algún tiempo la incorregible insubordinación de Mario Draghi. Todo comenzó en 2012, cuando el ahora presidente del Banco Central Europeo anunció su disposición a hacer todo cuanto hiciera falta para salvar el euro. Con tan sencilla declaración consiguió frenar la huida de capitales desde la periferia europea, la mayor parte hacia la propia Alemania y economías satélites, y acabar de un plumazo con la crisis del euro.

Las primas de riesgo comenzaron a bajar, al tiempo que se reducía la enorme inestabilidad política desatada por la crisis de deuda soberana. El oxígeno que poco a poco comenzaba respirarse en los mercados financieros de la periferia europea no eran recibidos, sin embargo, como buena noticia en los países del centro, indignados ante los impredecibles efectos de medidas tan contumaces como las operaciones de refinanciación a largo plazo (1 billón de euros al 1% a devolver en 3 años), aunque no habría que descartar que también, por el miedo a que la ralentización de los flujos de capital procedentes de la periferia, pudiera terminar afectando al precio de los activos en los florecientes mercados de capitales centroeuropeos.

La aparente heterodoxia de Draghi no ha dejado de estar presente desde entonces, aunque siempre bajo la censura de una cierta timidez de planteamientos debido, por un lado, a la dificultad de salvar la permanente referencia de la audacia de la Reserva Federal norteamericana y, por otro, a que si bien los mercados de capitales, en particular el de deuda pública, parecían reaccionar de forma contundente a las operaciones de liquidez del BCE, los mecanismos de transmisión de los impulsos monetarios a la economía real y, por lo tanto, el crédito a pymes y hogares, continuaban sin funcionar.

Además, el euro seguía demostrando su fortaleza en los mercados de divisas, absolutamente ajeno a las dificultades financieras de la zona, por lo que, de cara a los analistas, a Mario Draghi todavía le quedaba por resolver la duda de si, llegado el momento, sería capaz de llevar a cabo las medidas con las que había amenazado en diferentes ocasiones. La oportunidad llegó en la reunión del pasado mes de junio y no la dejó pasar. Nuevos recortes en tipos de interés e inyecciones de liquidez, además de cobrar, en lugar de remunerar, por los depósitos de los bancos en el BCE significaban una nueva vuelta de tuerca en la estrategia que, no obstante, para muchos resultaba insuficiente debido a que otros bancos centrales seguían llegando más lejos. Pero la estrategia no había hecho más que comenzar y la cumbre de banqueros centrales celebrada el pasado mes de agosto en Jackson Hole sirvió para indicar el camino a seguir en adelante. Draghi habló abiertamente de tres planteamientos rompedores. Por un lado, de la decisión de comprar activos financieros privados (cédulas hipotecarias y los denominados ABS, que son títulos en forma de paquetes elaborados con activos financieros que poseen los bancos y que luego ceden a sus clientes). Por otro, de la conveniencia de coordinar políticas fiscales y monetarias y, en concreto, de volver a reflexionar sobre el sentido de una austeridad fiscal tan acusada como la impuesta por Alemania al conjunto de la zona euro, en evidente contradicción con el sesgo expansivo de la política monetaria. También habló, por último, de la compra directa de deuda pública, la variante todavía pendiente para que la estrategia monetaria europea se sitúe en un plano similar al de la quatitative easing norteamericana o la abenomics japonesa.

Todavía le quedaba a Draghi por resolver la cuestión de su capacidad para poner en marcha lo que predica, pero las dudas quedaron despejadas tras la decisión del pasado jueves de bajar nuevamente el tipo de interés oficial (10 puntos básicos, hasta el 0,05%) y de iniciar en octubre el programa de compra de deuda privada.

Pocos dudan ahora de que el BCE intentará, a pesar de la indignación alemana, iniciar el programa de compra directa de deuda pública antes de que finalice 2014. En una entrevista en Financial Times, el ministro de Finanzas alemán, Schäuble, mostró abiertamente su disconformidad con las medidas, en particular con la relajación de la austeridad fiscal para luchar contra el déficit, y aprovecha la coyuntura para apuntar que Alemania quiere un representante en la futura composición de la Comisión Europea con derecho a veto en materia presupuestaria. Cuesta trabajo admitir que tan descarada propuesta pueda salir adelante en un contexto democrático avanzado, pero tampoco es difícil imaginar algunos de apoyos que podría conseguir. No habría que descartar, sin embargo, un cierto debilitamiento en la inexpugnable resistencia alemana a la relajación monetaria. A fin de cuentas, lo que los manuales recomiendan en situaciones de deflación es justamente lo que está aplicando Mario Draghi y, por si fuera poco, las expectativas a corto plazo para la economía alemana no son precisamente las más favorables de Europa, a pesar de su fortaleza financiera y de la indiscutible potencia fiscal de su Gobierno.

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