Joaquín Aurioles

Incertidumbres en la recuperación

Para algunos gobiernos y analistas, el compromiso del BCE en la lucha contra la deflación y el estancamiento ha sobrepasado los límites de la prudencia y la moderación que se esperan de él

SIEMPRE ocurre lo mismo cuando acaba el verano. Se actualizan las previsiones y se vuelve a poner el contador de las desviaciones a cero. Si el Gobierno acierta en sus pronósticos, España conseguirá cumplir con sus objetivos financieros gracias a que 2014 se podrá cerrar con un crecimiento del entorno del 1,3% y el que viene del 2%. Por su parte, la revisión de las previsiones a nivel internacional corrigen a la baja el crecimiento mundial en este año, pero se espera que se pueda compensar sobradamente en el que viene elevándolo hasta el entorno del 4%. Ambos pronósticos, sin embargo, están cargados de incertidumbre como consecuencia de los errores en la evaluación del potencial desestabilizador de algunos factores geopolíticos, sobre todo los conflictos bélicos en Ucrania, Siria e Iraq, y otras circunstancias de naturaleza estrictamente económica. Entre ellas, la desaceleración en el crecimiento de la economía china, los cambios en el escenario monetario internacional y las señales de estancamiento en la Eurozona.

El mercado chino es el que más crece en el mundo y nadie puede permanecer ajeno a sus convulsiones, pero es evidente que si el frenazo de su economía tiene efectos secundarios en el exterior, serán mucho más notables en el resto de las economías asiáticas y del Pacífico, que en la europea o la española. De todas formas, un crecimiento promedio del entorno del 7% durante los próximos cinco años, que además coincidirá con la primera fase del programa de reformas internas, queda lejos del alcance incluso del resto de los emergentes. Otra cosa son los cambios en el escenario monetario internacional y la amenaza de un nuevo revés en el proceso de recuperación europea y las consecuencias de todo para la economía española.

Tras una primera parte del año titubeante por razones no demasiado relevantes, la economía norteamericana se prepara para crecer alrededor del 3% en 2015 y a cerrar definitivamente los siete años de vacas flacas en materia de empleo. Podría afirmarse, al más puro estilo keynesiano, que las elevadas cifras de desempleo habían sido hasta 2013 el colchón que había permitido a la Reserva Federal administrar sus programas de flexibilización cuantitativa (quantitative easing) sin excesiva preocupación por sus consecuencias inflacionarias a largo plazo. La situación cambió hace ahora algo más de un año, cuando el empleo comenzó a recuperarse a una velocidad superior a lo esperado, hasta el punto de llevar a Bernanke a anunciar, en uno de sus últimos discursos como Presidente de la Fed, la posibilidad de anticipar el tapering (el comienzo de las restricciones monetarias). Las consecuencias fueron inmediatas. Los capitales se apresuraron a buscar refugios seguros, abandonando a su suerte a un buen número de divisas emergentes, sobre todo las de los países más endeudados, como ha ocurrido con Argentina. En la mayoría de los casos se ha conseguido restablecer la estabilidad cambiaria y las reservas en divisas, pero la sensación es de que se trata de una calma transitoria, a la espera de lo que ocurra en la primavera de 2015, si no hay anticipación, cuando se inicien las restricciones en Estados Unidos y los tipos de interés comiencen a subir en todo el mundo.

En Estados Unidos se tiene miedo al síndrome de abstinencia en el mercado de valores, tras cinco años de abundancia de liquidez, pero lo que temen los emergentes es una nueva fuga de capitales hacia el país norteamericano, frente a la que sólo cabe reaccionar con subidas de tipos interés. Lo más probable, mientras tanto, es que el Banco Central Europeo (BCE) continúe empeñado en su particular cruzada monetaria contra la deflación y contra el estancamiento en sus economías centrales, pero consciente de que las restricciones norteamericanas pueden condicionar significativamente el resultado de su estrategia. La parte más positiva es que presionará al euro hacia una depreciación todavía mayor, con sus consiguientes efectos favorables sobre la competitividad de nuestras exportaciones, pero también es seguro que la mejora de la rentabilidad de los bonos emergentes puede llevar a intensificar la salida de capitales hacia sus mercados. Cabría incluso esperar que, frente a un dólar en retirada, la ofensiva del BCE termine provocando el desplazamiento parcial de la Reserva Federal como proveedora de liquidez internacional y, como consecuencia de ello, limitando también la intensidad de los efectos de los estímulos sobre la demanda de consumo e inversión y, por consiguiente, sobre el empleo.

Para algunos gobiernos y analistas, el compromiso del BCE en la lucha contra la deflación y el estancamiento ha sobrepasado los límites de la prudencia y de la moderación que se espera de la institución. Su presidente, Mario Draghi, insiste sin embargo en que los riesgos son evidentes y que las políticas fiscales de los gobiernos y las reformas estructurales tienen que sumarse a la estrategia monetaria para empujar en una misma dirección.Draghi, que hasta ahora había transmitido la sensación de confianza plena en su arsenal monetario, podría estar advirtiendo que si en el resto del mundo tiene lugar una subida generalizada de tipos de interés, la eficacia del arsenal podría verse significativamente reducida y que el auxilio de los gobiernos podría resultar imprescindible.

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