análisis

Joaquín Aurioles

La fábrica de billetes

La Reserva Federal ha puesto fin al segundo paquete de liquidez, que inyectó 600.000 millones de dólares en la economía · Los bancos han dedicado parte de los estímulos a recapitalizar sus filiales europeas

SUPERADAS, al menos temporalmente, las tensiones financieras derivadas de la aceptación de las condiciones de rescate a Grecia, aparece otra incógnita en el horizonte: la máquina de fabricar dólares se ha parado. En este caso se trata de algo conocido y anunciado para el pasado 30 de junio, aunque todavía nadie tenga claro cuáles serán sus consecuencias sobre el convulso mundo de las finanzas internacionales. Han transcurrido ocho meses desde que la Reserva Federal norteamericana iniciara su segundo programa Quantitative Easing (QE2), mediante el que puso en circulación 600.000 millones de dólares nuevos.

Este dinero se empleó en la compra de bonos públicos y privados, por lo que finalmente ha terminado en los balances de los bancos que, en teoría, han podido transformarlo en préstamos a sus clientes, favoreciendo el consumo, la producción y el empleo. Se trata, por lo tanto, de un incentivo monetario sobre la demanda, que se pone en marcha por segunda vez en Estados Unidos y que en esta ocasión parece haber funcionado algo peor que en la primera. De hecho se sospecha que los resultados de QE2 podrían haber sido mejores si una parte importante de los estímulos no se hubiesen marchado al exterior, fundamentalmente a Europa, a través de las filiales de bancos europeos en ese país, que estarían utilizando estos recursos para el saneamiento de sus balances.

Al paquete anterior, que comenzó en noviembre de 2008 y duró quince meses, se le reconoce una notable contribución al sostenimiento de la economía norteamericana en momentos de extrema dificultad y quizás por ello se percibe una cierta expectación acerca de lo que pueda venir a partir de ahora. La primera incógnita, sobre la que de momento sólo cabe especular, es si habrá QE3. Desde luego no fue descartada por el presidente de la Fed, pero seguramente dependerá de cómo evolucionen la economía norteamericana y la inflación y del pulso entre los defensores del crecimiento y los de la ortodoxia monetaria. De momento, la previsión de crecimiento para este año se ha hecho algo más pesimista, aunque la situación haya mejorado con respecto a la del comienzo del programa, puesto que el ritmo es superior al de noviembre y la tasa de paro inferior en medio punto. También ha aumentado la inflación, que entonces era ligeramente inferior al 1% y ahora es superior al doble, aunque se trate de una circunstancia que no todo el mundo valora de la misma forma. Bernanke, un estudioso de la Gran Depresión y defensor de las recetas monetarias para el tratamiento de los síntomas de deflación, no lo dudó hace un año y puso en marcha la operación, pero ahora se teme que el repunte de la inflación pudiera ser el reflejo de que la abundancia de liquidez esté facilitando la traslación del aumento de los precios de la energía al resto de los precios.

El debate está servido y es probable que la liquidez de la economía norteamericana, y por extensión la del resto del mundo, se decida en el enfrentamiento entre los defensores del mantenimiento de las prioridades en los impulsos al crecimiento y el empleo, y los que señalan que hay que comenzar a preocuparse por el control de la inflación, siempre teniendo en cuenta que se trata de una medida extraordinaria y que tarde o temprano tendrá que finalizar.

Si la Fed se mantiene en su postura y no se renueva la medida, cabría esperar que la actual sensación de abundancia de liquidez se transforme en escasez y que los tipos de interés comiencen a subir. Este es, sin embargo, un escenario difícilmente compatible con la incertidumbre existente sobre la recuperación de la economía y del empleo en Estados Unidos y que se encontraría de frente con una influyente corriente de opinión entre cuyos máximos representantes se encuentra Paul Krugman. Por otra parte, si efectivamente los tipos comenzaran a aumentar, quedaría la incógnita de la respuesta de los capitales, que por encima de cierto umbral (en algún medio se apunta el 4%), podrían sentirse atraídos por el mercado de bonos y abandonar el de renta variable, amenazando la estabilidad del mercado de valores.

Por si las moscas, el Comité de Mercados Abiertos de la Fed ha decidido ponerse el parche y mantener el tipo oficial en sus mínimos actuales y Bernanke se ha apresurado a anticipar que no van a cambiar durante un largo periodo de tiempo. Por otra parte, tampoco se espera un cambio brusco en la percepción de liquidez, puesto que una parte de los 2,6 billones de dólares en bonos que mantienen la Fed vencerá antes de final de año y ya se ha anunciado la intención de reinvertirlo y, por si fuera poco, tampoco se espera que las tensiones financieras internacionales desaparezcan en breve, sobre todo en Europa, lo que significa que los bonos norteamericanos seguirán desempeñando su papel de refugio y manteniendo sus precios.

Todas estas circunstancias apuntan en una misma dirección: los tipos de interés se mantendrán reducidos en Estados Unidos e improbable corrección en la bolsa norteamericana. Este es el escenario más probable en estos momentos, pero otras muchas circunstancias pueden hacerlo cambiar, como el precio del dólar, las restricciones monetarias en China o la votación en el Congreso norteamericano sobre los límites al endeudamiento del gobierno.

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